Une croissance inégale dans un environnement volatile

Auteur: Manuel Ferreira, stratège en chef de la Zürcher Kantonalbank

Une croissance inégale

Les indicateurs conjoncturels actuels indiquent la poursuite d’un contexte macroéconomique constructif. Les deux plus grandes économies du monde, les États-Unis et la Chine, ont déjà publié leur estimation de produit intérieur brut (PIB) réel au 1er trimestre 2024. Le PIB chinois a nettement dépassé son potentiel dans les trois premiers mois de l’année, à hauteur de 6,4% annualisés, alors que la croissance aux États-Unis ralentissait de 3,4% à 1,6%. Les indicateurs avancés sous-jacents révèlent également un tassement de la dynamique de croissance aux États-Unis. En revanche, la zone euro se trouve à un point tout à fait différent du cycle conjoncturel. Après une année de stagnation, divers indicateurs avancés annoncent une reprise durable de l’économie, et la plupart des données des derniers mois ont dépassé les attentes de nombreux économistes. En particulier, le pessimisme envers l’économie allemande s’est dissipé. Malgré ses problèmes structurels, la première économie de la zone euro semble être sortie du creux de la vague conjoncturel.

Des divergences régionales dans un environnement volatile

L’interaction entre croissance, inflation et politique monétaire signale un cycle conjoncturel mature pour les États-Unis et une phase où les obligations bénéficient d’ordinaire d’une plus forte demande que les actions. En revanche, la zone euro, où la phase de faiblesse conjoncturelle est passée, en est plutôt au début de sa reprise. En outre, la BCE a déjà entamé des baisses de taux. Si la reprise accélérait en Europe, cela favoriserait les avantages du marché européen des actions, notamment une valorisation plus faible et une orientation plus cyclique que le marché américain. Cette configuration est fragile, et l’économie mondiale ne peut donc pas se permettre globalement de décevoir. C’est sur quoi nous tablons, en précisant que la volatilité de l’inflation apportera de temps à autre des « moments de stagflation ».

Sur le plan structurel, les États-Unis sont difficiles à rattraper

Les avantages de l’Europe sur les États-Unis au plan de la dynamique conjoncturelle, de la politique monétaire et des valorisations sur les marchés financiers ne sont cependant pas durables. D’une part, l’Europe est tributaire de la robustesse de l’économie mondiale. La croissance économique américaine représente environ un quart du PIB mondial. Une accélération de l’économie mondiale accompagnée d’un refroidissement simultané aux États-Unis est donc plutôt l’exception que la règle. D’autre part, grâce à leur meilleure position dans les technologies d’avenir telles que l’intelligence artificielle, les États-Unis ont pris une avance qui n’est plus rattrapable. La courbe de productivité des États-Unis est nettement plus pentue que celle de la zone euro, alors que l’évolution des coûts salariaux unitaires est comparable (voir graphiques 1 et 2). Cela signifie par ricochet que les États-Unis sont aussi chers sur le plan de la production que la zone euro, mais tirent davantage des ressources investies. Conclusion : à court terme, la zone euro pourra certainement séduire davantage que les États-Unis grâce à une meilleure performance. Mais cette configuration ne durera pas.

Graphique 1 : Productivité : les États-Unis mènent la danse
Productivité totale de la main-d’œuvre, indexée : mai 2004 = 100

Sources: Zürcher Kantonalbank, Refinitiv

Graphique 2 : Coûts salariaux unitaires : le Japon remporte la palme de l’efficacité
Coûts salariaux unitaires, indexés : mai 2004 = 100

Sources: Zürcher Kantonalbank, Refinitiv

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