La zone euro à l’épreuve

Dans la zone euro, les divergences économiques se creusent à nouveau

A la surprise générale, les perspectives économiques pour la zone euro se sont dégradées en octobre. Les indices des directeurs des achats montrent que ce ralentissement touche désormais aussi le secteur tertiaire.

Comparaison entre l’indice des directeurs d’achats (PMI) et la moyenne à long terme

Des indicateurs précoces tels que les entrées de commandes et les perspectives commerciales signalent en outre un autre ralentissement de la croissance. Dans le même temps, les différences entre les pays se creusent. Ainsi, les données venant de l’industrie allemande et du commerce extérieur ont récemment déçu, et l’économie italienne est en stagnation pour la première fois depuis 14 trimestres. D’un autre côté, la dynamique économique s’est renforcée en France au 3e trimestre, alors que l’Espagne affiche depuis plus de quatre ans une forte croissance trimestrielle d’au moins 0,6%.

L’Italie sur la voie de la confrontation avec Bruxelles

Avec son projet de budget pour l’année prochaine, le gouvernement italien s’est délibérément engagé sur la voie de la confrontation avec la Commission européenne. Au lieu du déficit promis de 0,8% du produit intérieur brut (PIB), le projet de budget prévoit un déficit de 2,4%, visant à financer les principales promesses électorales et à relancer la croissance. La Commission européenne, qui reproche à l’Italie que les règles européennes sont gravement enfreintes, demande que le budget soit révisé. Au pire, l’Italie est menacée d’une procédure pour déficit excessif pouvant aller jusqu’à des sanctions. Or, aucune sanction de ce type n’a encore jamais été prononcée contre un pays, et la situation financière n’est pas (encore) dramatique par comparaison à des phases de stress précédentes. En Italie, la charge des intérêts en pourcentage du PIB se situe à son niveau le plus faible depuis 1980, et malgré la forte hausse des rendements, elle baisse encore à son niveau actuel (coupon de 3,3% par rapport à un taux d’intérêt moyen de 2,7%). En outre, si l’on exclut les coûts des intérêts, l’Italie présente depuis quelques années un excédent.

Un problème avant tout bancaire

La querelle budgétaire et la forte hausse des taux qui l’accompagne ont cependant des retombées sensibles sur les banques italiennes. Celles-ci ont déjà subi de douloureuses pertes sur leurs vastes portefeuilles d’emprunts d’Etat italiens. Comme elles sont en outre moins bien capitalisées que les banques européennes, et qu’elles ont dans leurs livres un nombre supérieur à la moyenne de crédits douteux, leur capacité à encaisser d’autres pertes est extrêmement limitée. Les primes de rendement pour l’Italie impliquent entre-temps une notation de crédit qui relève nettement du domaine des junk bonds (BB).

Rendement des emprunts d’Etat à 10 ans et notation des pays

Il en va de même pour les CDS spreads à cinq ans qui sont supérieurs à ceux de l’Afrique du Sud et du Brésil et impliquent une notation de BB-. Toutes les agences de notation attestent cependant à l’Italie un statut " investment grade " malgré le déclassement et les perspectives négatives. Les réactions du marché peuvent donc être considérées comme excessives. La situation devrait néanmoins rester tendue jusqu’à l’adoption définitive du budget, fin décembre.

Manuel Ferreira, Head Investment Strategy & Economic Research, Zürcher Kantonalbank

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